В 1997 году лауреатами Нобелевской премии по экономике стали профессора Роберт С. Мертон из Гарвардского университе та США и Мирон С. Шольц из Стэнфордского университета США. Премия была присуждена им за разработку в сотрудничестве с Фишером Блэком (умер в 1995 году) нового метода определения стоимости так называемых вторичных (производных) ценных бумаг.
Прежде чем разъяснить суть этого метода, коротко расскажем об особенностях и экономической роли производных ценных бумаг, в частности об одной их разновидности - опционах. В отличие от акций и облигаций, выпускаемых с целью привлечения денежных средств, опционы покупаются или продаются фирмами, чтобы защититься от неблагоприятных изменений на финансовом рынке. Поскольку стоимость опционов является производной от стоимости других ценных бумаг, они и названы "вторичными".
Существование рынков производных (вторичных) ценных бумаг позволяет их участникам, ожидающим в будущем каких-либо поступлений или, наоборот, выплат, гарантировать себе определенный уровень прибыли или застраховаться от потерь свыше определенного уровня. В последние десять лет рынок вторичных ценных бумаг стремительно развивается во всем мире.
Функционирование опционов можно проследить на типичном примере. Предположим, покупатель владеет так называемым европейским опционом-коллом, дающим право купить одну акцию некоторой фирмы за 50 долларов через три месяца. Если по истечении этого срока цена акции окажется ниже 50 долларов, никто не захочет заплатить эту сумму. В этом случае опцион покупателя никакой цены иметь не будет - его стоимость окажется равной нулю. Держатель такого опциона просто выбросит его, не воспользовавшись своим правом. При этом его потери ограничатся весьма небольшой суммой, которую он уплатил продавцу опциона при оформлении контракта. Если, напротив, рыночная цена акции окажется выше 50 долларов, держателю опциона выгодно будет его исполнить - реализовать свое право покупки акции за 50 долларов. В этом случае стоимость опциона будет равна рыночной стоимости акции минус те 50 долларов, которые пришлось заплатить, чтобы купить акцию (то есть минус цена исполнения опциона). Таким образом, рост цены акции увеличивает стоимость опциона и уменьшает сопряженный с ним риск, падение же цены акции имеет противопо ложный эффект.
Любое вложение в опцион рискованнее вложения непосредственно в акции, ведь риск, связанный с опционом, изменяется каждый раз, когда изменяется цена акции. Соответственно, ожидаемая норма дохода на опцион, на которую рассчитывают инвесторы, ежедневно и ежечасно изменяется по мере изменения рыночной цены акции. Именно поэтому определение стоимости опционов с помощью стандартных формул оказывалось практически невозможным, и техника точной оценки этой стоимости в течение многих лет ускользала от экономистов. Все предпринимавшиеся ранее (начиная с 1900 года) попытки определить стоимость вторичных ценных бумаг сталкивались с неразреши мой проблемой - невозможностью правильного учета премии за риск (доходов по рискованным вложениям).
Блэку и Шольцу удалось совершить прорыв в этой области благодаря тому, что они сумели разработать метод определения стоимости опциона, не требующий использования конкретного значения премии за риск. Это, однако, не означает, что премия за риск исчезает: просто она оказывается включенной в цену акции.
Именно эта идея заложена в специальной формуле, выведенной Блэком и Шольцем.
Метод, предложенный американскими учеными, по значению причисляют к самым крупным вкладам в экономическую теорию за последние 25 лет. Прежде всего потому, что их метод создает предпосылки для эффективного управления риском и тем самым способствует выполнению финансовыми рынками их важнейшей функции - перераспределения рисков в пользу тех участников рынка, которые готовы и способны рисковать. Однако применение этого метода много шире: на его базе возникли новые области исследований - как в рамках экономики финансов, так и вне ее.
Аналогичный метод может быть использован, например, для оценки страховых контрактов и гарантий. И те, и другие, предоставляя держателям право, но не обязательство их использования, являются своего рода опционами. Еще одной областью применения метода Блэка-Мертона-Шоль ца считается принятие решений об инвестициях. Здесь в качестве опциона можно рассматривать большую или меньшую гибкость использования оборудования, в которое производятся инвестиции, и оценить надо именно эту гибкость. Речь может идти, например, о закрытии и повторном открытии производства (шахты в ситуации падения цены на уголь) или о легкости переключения с одного
источника энергии на другой (в случае изменения относительной цены нефти и электричества). Банки, и в частности инвестиционные банки, также используют метод Блэка-Мертона-Шоль ца для определения стоимости новых финансовых инструментов и при создании таких инструментов по заказу клиента, с учетом конкретных рисков, которые тот несет.
Вклад Мертона и Шольца в экономику финансов не ограничился разработкой метода, отмеченного Нобелевской премией 1997 года. Мертон разработал эффективную методику анализа решений о потреблении и инвестициях и обобщил так называемую модель ценообразования на капитальные активы (ту, за которую Уильям Шарп получил Нобелевскую премию в 1990 году).
Шольц совместно с Блэком и М. Миллером (получившим в 1990 году Нобелевскую премию за вклад в теорию корпоративных финансов) внес ясность в вопрос о влиянии дивидендов на стоимость акций, он автор ряда важных разработок прикладного характера.
Подробности для любознательных
ФОРМУЛЫ В ЭКОНОМИКЕ
Люди старшего поколения, заглянув в учебники своих внуков по экономической теории, поразятся тому, насколько отличаются эти учебники от прежних, написанных на основе трудов классиков марксизма-ленинизма.
Экономисты так же, как математики или физики, разговаривают теперь языком формул, теорем, графиков - знание этого языка во многих странах уже стало показателем общего культурного уровня человека.
Родители стремятся дать основы экономического образования своим детям, независимо от склонностей ребенка или его будущей профессии. Да и заполнить пробелы в собственном образовании. В помощь тем, кто пробует сделать это своими силами, представляем некоторые понятия, принятые в современной экономической теории.
Формула Фишера
Чем больше в стране денег, тем выше цены на товары - эту истину утверждали еще на заре развития капитализма основоположники количественной теории денег Ш. Монтескье, Д. Локк, Д. Юм. Их учение развил и дополнил американский экономист Ирвинг Фишер (1867-1947). Он предложил математическую формулу, которой пользуются сегодня большинство западных экономистов. Выглядит эта формула так:
MV = PQ
M - денежная масса, V - скорость обращения денег, P - уровень товарных цен, Q - количество обращающихся товаров.
В соответствии с этой формулой уровень цен определяется по формуле P = MV/Q, то есть произведением массы денежных знаков на скорость их обращения, деленными на количество товаров. А количество денег в обращении (объем денежной массы) - это M = PQ/V. На основании этой формулы Фишер сделал вывод, что стоимость денег обратно пропорциональна их количеству. Формула Фишера позволяет при первом приближении объяснить феномен инфляции (с точки зрения нарушений в сфере бумажно-денежного обращения). Инфляция - это обесценивание денег, сопровождаемое ростом товарных цен.
Эффект Гиффена
Кривую D в экономической литературе называют кривой спроса. С ее помощью можно определить, как изменится величина спроса на товар при изменении цены. Если при цене P1 величина спроса составляет Q1, то при снижении цены до P2 величина спроса увеличится до Q2 и так далее. Эта кривая иллюстрирует закон постепенного убывания спроса: если цена какого-либо товара повышается (и при этом все другие условия остаются неизменными), то спрос падает, продается меньшее количество этого товара.
Мы знаем, что многие правила имеют исключения, сколько их в орфографии, например. Но исключения из правила экономики - это редкость. По имени английского экономиста Р. Гиффена (1837-1910) исключение из закона убывания спроса названо эффектом Гиффена. Речь идет о ситуации, когда снижение цены приводит к уменьшению спроса, а увеличение цены - к повышению спроса на товар.
Считается, что Гиффен описал этот эффект, подметив, что бедные рабочие семьи покупают все больше картофеля, несмотря на его подорожание. Объяснение сводилось к тому, что картофель занимал большую долю в расходах на еду в бедных семьях. Другую пищу такие семьи могли позволить себе нечасто. И если происходил рост цен на картофель, то бедная
семья вообще вынуждена была отказаться от покупки мяса и других продуктов, тратя весь свой небольшой доход на покупку картофеля.
Кривая спроса в этом случае имела бы положительный наклон.
Коэффициент Оукена
Житейская логика говорит о том, что чем больше в стране безработных, тем меньше общий доход этой страны (валовый национальный продукт - ВНП). Но полная занятость предполагает наличие естественной безработицы: люди переезжают с места на место, учатся, ухаживают за детьми, получают новую квалификацию и так далее. Английский ученый Артур Оукен (1928-1980) сформулировал закон: если фактический уровень безработицы на 1% выше ее естественного уровня, то это приводит к отставанию ВНП на 2,5%. Это так называемый закон Оукена, а цифра 2,5 - коэффициент Оукена. Например, если в этом году естественный уровень безработицы 6%, а фактический ее уровень 8%, то разница составляет 2%. Эти 2% надо умножить на коэффициент Оукена (2%?2,5 = 5%). Иными словами, общество потеряло не 2% ВНП, а в два с половиной раза больше. Следовательно, если в этом году ВНП составляет 2 трлн. рублей, то общество недополучило 5% от 2 трлн., то есть 100 млрд. Соответственно потенциальный ВНП составил бы 2,1 трлн. рублей.
Кривая Лаффера
На долю налогов приходится до 90% всех поступлений в бюджеты промышленно развитых стран. С помощью налоговых льгот государство стимулирует капиталовложения, создает благоприятные условия для увеличения спроса на товары. В качестве примера можно привести крупное сокращение налогов в начале 80-х годов после прихода к власти в США администрации Рейгана. Теоретическим обоснованием этой программы стали расчеты американского экономиста А. Лаффера. Ему удалось доказать тогда, что результатом снижения налогов станет экономический подъем.
Графическое отображение зависимости между доходами госбюджета и динамикой налоговых ставок получило название кривой Лаффера. При увеличении ставки налога R доход государства в результате налогообложения увеличивается, но лишь до определенного предела. Оптимальный размер налоговых ставок (R1) обеспечивает максимальное поступление в государственный бюджет (Y1). При дальнейшем повышении налогов стимулы к труду и предпринимательству падают, и при 100% налогообложения доход государства равен нулю, потому что никто не захочет работать бесплатно. Понятно, что эффект Лаффера проявляется лишь в случае нормального действия свободных рыночных механизмов.
Теория общественного выбора
Это учение сформировалось в качестве самостоятельного направления в конце 60-х годов. Основной предмет теории обществен ного выбора - исследование взаимосвязи политических и экономических явлений. В числе ее ведущих представителей - лауреат Нобелевской премии по экономике (1986 год) американ-ский экономист Джеймс Бьюкен. В США издается специальный журнал "Общественный выбор" ("Public choice"), что говорит о распространенности этой теории. Круг исследования - государственные финансы, процесс голосования, деятельность правительства и так далее.
Американский экономист П. Хейне в книге "Экономический образ мышления" приводит занимательный график, иллюстриру ющий принцип рационального поведения государственного деятеля.
В шутливой форме на этом графике отражена важнейшая идея теоретиков общественного выбора: государственные лица так же, как и другие субъекты рыночной экономики, стремятся уравнять свои предельные издержки и предельные выгоды.
Кривая Лоренца
Можно ли измерить неравенство в распределении совокупного дохода общества и уровней жизни различных слоев населения? В экономической теории для этого пользуются кривой Лоренца, американского экономиста и статистика (1876-1959). На графике по горизонтали отложены процентные группы населения, а по вертикали - доход, получаемый этими группами (в процентах). Если бы в распределении доходов существовало абсолютное равенство, то 20% населения получало бы 20% от всего совокупного дохода общества, 40% населения - соответственно 40% дохода, 80% населения - 80% дохода и так далее (линия ОЕ).
В реальности фактическое распределение дохода показано линией OABCDE. Чем больше отклоняется эта линия - кривая Лоренца - от линии ОЕ, тем больше неравенство в распределении доходов.
Коэффициент Джини
Если мы разделим заштрихованную площадь Т на площадь треугольника OFE, то получим показатель, отражающий степень неравенства в распределении доходов:
G = T/OFE,
G - показатель, который в экономической теории называется коэффициентом Джини, по имени итальянского экономиста Коррадо Джини (1884-1965).
Очевидно, что чем больше отклонение кривой Лоренца от биссектрисы (OE), тем больше площадь фигуры Т, и, следовательно, тем больше коэффициент Джини будет приближаться к 1. Интересно сравнить величину этого коэффициента в странах с развитой рыночной экономикой и в России. Так, в начале 80-х годов в США этот коэффициент составлял 0,329, в Японии - 0,270, в ФРГ - 0,295, в Бразилии - 0,565. В России в январе 1992 года коэффициент Джини был 0,238, а в июле уже 0,289.
